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牛晓娟:发布2024中国物业服务上市公司研究报告

中指研究院2024-05-18 11:07:15来自北京市

2024年5月16日，由中国企业评价协会、清华大学房地产研究所、北京中指信息技术研究院主办，北京中指信息技术研究院中国房地产TOP10研究组承办的“2024中国房地产上市公司研究成果发布会暨第二十二届产城融合投融资大会”召开。

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各位嘉宾及线上的朋友们，下午好，下面我来发布《2024中国物业服务上市公司TOP10研究报告》。我将从资本表现、经营绩效、发展策略和发展研判四个方面进行解读。

（一）资本表现：板块企稳有望反弹，企业加大分红力度

1、总市值2420亿元，市值TOP10企业占比80.47%，PE均值11.28

2023年全年，物业板块总市值处于下行通道，由年初的4366.62亿元跌至年末的2384.58亿元，跌幅高达45.39%；2024年前4个月，板块开始企稳，尤其是4月中下旬以来，A股受“国九条”政策刺激及关联方地产利好政策出台、港股受国际资金流入等多方面因素影响，出现连续反弹。截至5月3日收盘，板块总市值较4月低点提升约22%，达到2420.35亿元，PE均值提升约20%，达到11.28。

TOP10市值合计1947.57亿元，占总市值比例为80.47%，较上年同期提升5.23个百分点，头部效应显著，分化格局进一步加剧。

以2022年12月31日收盘为基准点，至2024年5月3日，央国企总市值走势要明显好于民营企业，央国企总市值跌幅为24.88%，民营企业总市值跌幅为42.92%。2024年5月3日收盘较2023年1月1日收盘，63家样本企业中，总市值保持正增长的仅有5家，占比7.94%。其中，华发物业服务涨幅为29.11%，排名第一。

2、分红与回购力度创历史新高，资本市场给予正面反馈

截至2024年5月3日，共有34家物业服务上市公司宣布发放2023年年度现金股息，共计分红92.21亿元，创历史新高。从大多数企业的派息率和股息率来看，2023年物业公司的经营性现金流普遍好转，通过提高派息比例和股息率来回馈股东，提振投资者信心，吸引资本关注行业及企业发展。资本市场对于公司加大分红等行为给予了正向反馈。从二级市场表现看，今年年初以来，有分红物业上市公司股价涨幅均值为6.48%，显著高于其他无分红物业上市公司（-0.56%）。

二级市场回购股票，一方面能够调节财务杠杆水平，改变加权平均资本成本，进而影响企业业务经营；另一方面被视为管理层发出的股价被低估信号，对市场预期产生积极影响。2023年1月1日至2024年5月3日，共计有12家物业企业进行了回购，共计回购3.42亿股，回购金额总计13.14亿元。上市物企发起股票回购，向外界传递了对自身经营情况好转的信心，有利于缓解投资者的担忧，稳定股价。

（二）经营绩效：管理面积与营收增速回落，风险逐步出清，回归现金流逻辑

1、经营业绩：营收均值46.04亿元，增速放缓，利率双降但现金流显著改善

2023年，物业服务上市公司营业收入均值为46.04亿元，同比增长7.74%，下降8.12个百分点，增速明显放缓。主要原因在于，第一，管理规模上，行业整体新增管理面积有缩量迹象，同时，外拓竞争异常激烈，拓展难度提升，依靠管理面积高速增加而支撑营收高速增长的局面被打破；第二，业务上，增值业务中的非业主增值服务收入断崖式下跌，社区增值服务恢复不及预期，创新型服务未打开局面，营业收入降速增长。

从营收构成看，基础物业服务收入均值为41.02亿元，同比增长13.98%。企业立足主业，做优、做强、做实，基础物业服务占比提升至69.2%，较上年提升3.53个百分点。增值服务收入均值下降6.29%至11.91亿元，占比也由2022年23.19%下滑至20.09%，其中，社区增值收入均值为7亿元，同比增长4.79%，非业主增值服务大幅下降18.44%至4.91亿元；创新型服务收入均值增长3.93%至6.35亿元。

从企业性质看，央国企营收表现优于民营企业。2023年，央国企营收均值为57.31亿元，较全样本企业高24.48%，较民营企业高31.35%。原因在于：一方面，在“国进民退”的大背景下，央国企拥有稳定的关联方，能够持续获得优质的项目，支撑企业快速发展；另一方面，在外拓中，能够在公建、城市服务等项目上更易中标，有效提升管理规模，提升收入。

2023年，物业服务上市公司毛利润均值为10.80亿元，较上年微增0.04亿元；净利润均值2.7亿元，较上年下降0.13亿元，增收不增利仍在持续。毛利率均值和净利率均值分别为23.45%和5.87%，较上年分别下降1.73百分点和0.74个百分点，但降幅分别收窄1.64个百分点和4.87个百分点。

2023年，央国企毛利率均值为20.63%，净利率均值为10.12%，毛利率和净利率近五年波幅较小，保持稳定，凸显央国企业务稳定及风险管控能力强；民营企业毛利率与净利率自2020年达到近五年最高水平后，连续三年下滑，但2023毛利率年仍有24.17%，高于央国企，说明在开展像社区增值服务等高毛利率业务上，民营企业要优于央国企，2023年净利率为4.59%，低于央国企，说明在风险管控等方面较弱。2023年，民营企业的核心利润率均值为11.54%，较上年提高1.13个百分点，连续五年维持在两位数以上，物业上市公司虽然受到关联方影响，高毛利业务非业主增值服务萎缩、大幅计提对关联方应收款项减值准备，造成利润“失血”，但是物业企业核心业务属性良好，利润率有保障。

2023年，应收账款及票据总额达到861.35亿元，同比增长8.54%，较上年大幅下降33.48个百分点，与营收增速基本持平，应收与收入增速剪刀差也已较上年大幅下降25.63个百分点，风险相对可控。

物业上市公司加大预收力度，2023年全年经营活动产生的现金流净额达到294.49亿元，较上年显著改善，净现比也回到1以上，2023年达到1.97，为近几年新高。行业风险逐步出清，物业企业正逐步回归现金流逻辑，业绩及估值也将进一步回升。

2、管理规模：管理面积均值1.45亿平方米，以稳为进，高速增长转为高质增长

2023年，物业服务上市公司管理面积均值1.45亿平方米，同比增长12.40%，较上年下降3.81个百分点，增速放缓；合约面积1.92亿平方米，同比增长4.35%，较上年下降6.5个百分点。增速均较上年下降，原因在于：第一，市场竞争激烈，外拓难度大；第二，收并购更加审慎，规模高速增长不可持续；第三，部分物业服务上市公司陆续退出一些低效益项目，对管理面积增长产生影响。

TOP10企业管理面积合计49.05亿平方米，占比为66.27%，较上年提升约5个百分点，头部效应显著，进一步拉开与其他企业差距。其中，碧桂园服务管理面积9.57亿平方米，位列第一，保利物业排名第二为7.2亿平方米。TOP10企业中，央国企占据四席；中海物业、华润万象生活和保利物业增速排名前三，央国企凭借外拓竞争优势，在稳健关联方支持下，获得更多优质项目，管理规模持续保持较快增长。

2023年，物业服务上市公司管理面积中来自第三方的占比均值为53.21%，较上年下降0.68个百分点，为近五年来首次下降，但相较于上年变化不大。一方面，物业企业并购更加理性，并购数量和并购金额锐减，管理面积高速增长受阻；另一方面，增量市场逐步转为存量市场，外拓竞争异常激烈，管理规模增长放缓。

2023年，并购市场进一步降温，披露相关信息的典型案例涉及交易金额约19亿元，相比上年大幅下降约75%。“规模型”并购减少，“资源型”并购取代盲目扩张，并购标的主要聚焦环卫、餐饮、科技类公司，实现更精准的“物业+”，跨越专业壁垒，提高竞争力。

2023年，上市公司管理面积中非住宅业态占比29.67%，近五年来，首次出现下降，较上年下降0.48个百分点，降幅不大。一方面，2023年，关联方供给为新增项目主要来源，而关联方项目以住宅为主；另一方面，相比住宅，非住宅细分领域专业壁垒高，对物业企业提出更高要求，上市物企权衡自身优势和市场机会做出决策，并购更加审慎，投标竞标更加有取舍。

（三）发展策略：稳速增效，固本兴新，转型升级

1、理性扩张：由注重“规模增长”转为“效益增长”

截至2023年底，46家上市样本公司的储备面积均值约为6178.4万平方米，同比下降10.82%，由增转降；“储备/在管”进一步下降至42.84%，降幅扩大。

从整个市场看，2023年全国物业管理面积总量约为302.02亿平方米，同比增长约4.42%，增速下降。伴随房地产开发市场增量逐步萎缩，新开工面积和商品房销售面积连年下降，未来物业管理规模逐步转为存量市场。

出于经营效益考虑主动退出部分“拖后腿”项目，以质量置换数量，提升留存项目的效益水平，从“数量导向”转为“质量导向”。弱化在管面积数据披露，由注重“规模增长”转为“效益增长”。合景悠活、万物云、浦江中国、润华服务、银城生活服务等均未在年报中披露管理面积相关数据。

2、聚焦深耕：锚定重点区域，布局优势业态

在区域深耕方面，不同企业的战略布局差异较大，没有统一标准，这主要与不同公司的自身特点、资源和区域优势有关，如雅生活服务在管面积的73.8%集中于一、二线城市，金茂服务也主要聚焦高能级城市，截至2023年底，一线、新一线及二线城市管理面积占比达九成以上；而建业新生活、滨江服务主要深耕本土市场，分别在河南省及浙江省占据市场优势。总之，物业上市公司充分意识到城市聚焦和区域协同发展的重要性，通过现有项目的优势以点带面，拓展项目，提升区域密度和经营效益。

在业态布局方面，上市公司积极推进“多业态发展战略”，尤其非住宅领域，细分程度显著提高，布局业态逐步扩展至学校、医院、交通、军队、场馆、景区等。如保利物业在商业及写字楼拓展加速突破，持续深耕优质客户，在通讯、金融、税务、交通、能源等领域积累资源，取得国家开发银行西安数据中心等优质项目。公共物业方面，公司涵盖镇景区、高校及教研物业、轨道及交通物业、医院物业、政府办公楼、城市公共设施等多种细分业态。

3、回归本源：夯实基础，提升品质，建立信任

服务品质是物业企业的生命线和发展根基，没有以服务品质为基础的“1”，再多的业务也将失去依托终为“0”。物业管理行业在经历了由资源驱动、资本驱动后逐渐回归由市场驱动，企业生存与发展将面临着全方位多角度的激烈竞争，回归服务本源，提升服务品质成为企业持续经营发展的不二选择。行业在高质量发展导向下，越来越多企业选择夯实服务品质，提高客户满意度与粘性，追求以高质量服务为支点，撬动企业高质量发展战略。保利物业提出切实落地刷新服务，品质建设从“点状改进”到“全面刷新”。

然而，服务品质的建设并非一朝一夕，业主信任的链接也并非易事，通过提升品质赢得业主满意仍是一个充满挑战的课题。2023年全国物业服务满意度得分仅为72.6分，延续了前两年整体回落趋势。客户对高品质物业服务的预期不断提高，部分企业未能及时跟上市场变化节奏，传统粗放的服务模式将无法满足客户需求，而开展物业服务颠覆式创新又可能带来企业运营成本上涨，因此，物业管理行业在向高质量发展方向精进过程中依然面临阵痛。

4、业务探索：因企制宜，轻重有度

社区增值服务是物业上市公司开展较早的增值服务，主要基于住宅项目，围绕业主的生活需求提供便捷的日常多元服务。这一板块在2021年的增速非常高，有的企业甚至超过200%，但2022年以来，增速急转直下，不少上市公司出现负增长。从对营业收入贡献看，社区增值服务收入占比仍然较低，尤其头部企业占比更低。部分头部企业社区增值服务收入有所下降，业务发展面临困局。我们选取部分有代表性的上市公司，发现社区增值服务收入占比普遍位于5%-27%的区间内，均值约为15%，贡献度较低。需要注意的是，对于每一家企业而言，在布局社区增值服务过程中不要盲目地追求服务种类多样，而是要结合自身优势，有所侧重地发展少数几种业务，并做到“少而专、专而精”，将其培育成能真正支持业绩可持续增长的重要力量。

IFM主要衍生自非住宅物业，是为企事业单位、学校、医院等单一业主或客户提供的非核心业务的外包服务，近年来备受物业公司关注，越来越多的企业也入局此赛道，挖掘其中的蓝海市场。IFM包括团餐、设备管理、能源管理、空间规划、员工福利管理、饮水服务、会务服务、礼宾服务、制服服务等。目前，团餐服务是IFM中比较适合物业公司开展的业务。据公开资料显示，我国团餐行业市场规模超过2万亿元，物业公司正在积极拓展此业务。

上市公司中布局城市服务的企业不在少数，但头部企业入局较早，优势更突出，经过近几年的发展已经取得一定成效，探索出合适的业务模式，并形成独立的业务板块和经营品牌。根据各上市公司2023年年报的数据披露情况，我们发现物业公司的城市服务板块毛利率水平普遍较低，基本位于8%-20%之间，平均水平在14%左右，仅苏新服务超过20%。而同期的环卫上市公司的毛利率水平普遍位于20%以上，均值约为23.61%。此外，城市服务的对象主要是地方政府，鉴于目前地方债务突出，政府财务状况及支付能力是接管项目时首先要考虑的。否则会面临应收账款回款难，计提减值准备的风险，进一步影响企业的盈利水平。

5、数字转型：加强智能化建设，头部企业投入力度大

随着信息技术与物业管理行业的深度融合，物业企业纷纷深化科技应用水平，具备了更加强大的服务能力和业务能力：一是，科技帮助企业打破传统过度的人力依赖服务模式，实现降本增效；二是，企业借助智慧科技手段能够为客户带来全新的服务体验，并探索多元增值业务。

整体看，头部企业作为行业的领航者在数字转型、智能化建设方面走在了前列：明确科技化战略，用创新技术武装企业组织，以技术赋能改造服务流程，通过打造智慧物业参与城市发展和建设，充当人民美好生活的守护者和赋能者。

（四）发展研判：行业稳中向好，业务尚待破局，构筑特色壁垒，加强ESG实践

1、行业发展长期稳定，板块价值预期回归，地方国资企业IPO仍有机会

物业管理行业是一个可以永续发展的行业，且具备现金流充足、轻资产、弱周期性等优势。可以说，与其他行业相比，物业公司拥有极其稳定充足的中长期合同订单，因为物业管理是消费刚需服务，并且行业的续约率非常高，是一门能长久稳定发展的生意。即使宏观经济承压，上游地产行业面临重大变局，物业上市公司依然取得不错的业绩，绝大多数企业营收稳定增长，核心利润率稳定。

自2024年1月1日以来，物业板块总市值、市盈率（剔除部分异常值和市盈率为负的数据）保持基本稳定，处于正常波动范围内。我们认为，在宏观经济承压，地产危机影响下，物业板块的抗周期、现金流稳定等特有行业属性以及重要的民生属性始终没有改变，伴随物业上市公司发展更加独立，更加稳健，风险逐步出清，物业板块的市场价值有望回归。

2023年，物业管理行业IPO热度进一步降低，年内新增上市公司仅三家，分别是众安智慧生活、润华服务和珠江股份，其中，众安智慧生活和润华服务为首发上市，募集资金总额约2.4亿港元；珠江股份为珠江城市服务重组上市。上市物企数量及募集资金总额均创近六年来新低，回落至2015年的水平。

部分物业服务企业，尤其地方国资背景物业企业，仍在寻求奔赴资本市场的机会，以实现资产保值增值及组织结构优化。截至3月底，泓盈城市服务、深业运营、经发物业三家物业企业仍在IPO进程中，且于2月份均已获得中国证监会发布的境外上市备案通知书，3月均已再次向港交所递交招股书。泓盈城市服务于4月24日顺利通过港交所上市聆讯，于2024年5月8日-2024年5月13日招股，预期H股将于5月17日在香港联交所上市交易。

2、构筑第二增长曲线，新业务亟需突破性发展

基础服务固然重要，但事实上，仅回归主业，做好基础物业服务，提升服务品质远远不够。我们盘点了上市公司披露的营业收入及构成数据发现，52家样本企业的基础服务收入均值增速呈明显下降趋势，由2021年的31.26%下降至2022年的27.97%，再下降至2023年的17.05%，且降幅有所扩大，很容易理解，这与管理面积的增长情况是高度一致的。而营业收入的降幅更快更大，由2021年的41.54%下降至2022年的15.93%，再下降至2023年的8.20%，且降幅有所收窄，表明非业主增值服务收入可下降的空间进一步缩小，未来对营业收入的影响可能会进一步减小。

当前行业面临增长困局，一方面规模增长降速，基础物业服务短期对业务起到重要支撑作用，但长期看增长潜力不足；另一方面，非业主增值服务断崖式减少，但未培育出增速稳定、模式成熟的可持续发展新业务。因此当前的重任不仅是巩固基础物业服务，同时也要继续加深对社区增值服务、城市服务以及IFM服务的探索，争取早日建立起行业增长的第二曲线。如下图，当前物业管理行业大概处于蓝色阴影位置，基础物业服务收入增速下降，而多元业务增速更低，尚待破局的发展阶段，因此未来物业公司的发展仍然具备一定挑战性。

3、特色赛道是发力方向，竞争格局尚未形成

非住宅领域成为各上市公司发力的重要方向，未来非住宅项目的细分程度将越来越高。前几年，非住宅的热门赛道是商业物业和办公物业，随着行业不断发展，各个细分赛道逐步打开，诸如医院、学校、交通、场馆、景区、公园等。非住宅领域也逐渐产生了代表性的上市公司，比如华润万象生活、卓越商企服务等以商业物业为特色的上市公司，以办公物业为优势业态的金融街物业，以轨道交通为特色赛道的越秀服务，以文体场馆为特色服务对象的珠江股份，以工地物业为特色的京城佳业等。但产业园物业、医院物业、学校物业、景区物业等细分领域仍没有上市公司。伴随细分市场的不断突破，优秀的非住宅物业公司有望做大做强并登陆资本市场。

4、积极适应ESG相关政策变化，主动融入公司实践

近年来，ESG在国内的发展引人注目，逐步从一个边缘概念发展成为全球商业和投资的核心议题。2023年以来，上交所、深交所、北交所及港交所均对上市公司ESG信息披露方面制定了新规，整体看，披露要求不断提高，强制性披露范围（上市公司披露对象范围和披露内容范围）不断扩大。4月12日，上交所、深交所和北交所正式发布《上市公司自律监管指引》，上交所明确，报告期内持续被纳入上证180、科创50指数样本公司，以及境内外同时上市的公司应当披露《可持续发展报告》；深交所明确，报告期内持续被纳入深证100、创业板指数样本公司，以及境内外同时上市的公司应披露《可持续发展报告》；北交所考虑到创新型中小企业的发展阶段特点，鼓励公司“量力而为”。

2024年4月19日，香港联合交易所有限公司（简称“联交所”）发布其就优化环境、社会及管治框架下的气候相关信息披露的咨询总结，并随附《实施指引》，以协助联交所发行人了解附录C2《环境、社会及管治报告守则》D部分气候相关披露规定。

物业上市公司积极响应政策号召，深入意识到可持续发展的重要性，逐步加强ESG体系建设，提升ESG相关信息披露质量，将ESG理念融入企业经营管理中，兼顾经济价值和社会价值，力争实现可持续发展。

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