[摘要] 3月28日，合生创展公布2012年度全年业绩。数据显示，去年其纯利按年增长108.58%至29.83亿元，不过，若扣除物业重估及出售财务资产收益后，核心利润同比下降16%至11.31亿元。
慢周转之觞
合生创展十年来业绩的徘徊不前，令人扼腕唏嘘。而令合生无惧外界眼光、依然前行的动力便是高利润率模式。上市房企无限追求利润本无可厚非，但像合生这样，不惜牺牲规模增长的唯利是图让人难以理解。
2012年年报显示，年内，合生创展的土地储备达3324万平方米，新增土地储备124万平方米，但其已交付的总建筑面积仅为51.28万平方米。在去年，合生去化率不到30%，账面上的可售资源一度达到630亿港元。2013年合生可售货量依然高达450-500亿元。
与此同时，公司去年合约销售均价不降反升，升14%至每平方米17259元，远高于同行平均水平。张懿在业绩会上表示，合生20年发展当中从来不提，从来没有听说合生会降低楼盘价格。
合生囤积货源、不，客观上导致存货量进一步增加，形成恶性循环，但主观上其是在效仿长江实业等港企的“高溢价、多囤地、慢周转”模式。张懿曾对这一做法的阐释是：未来地价上涨的幅度远远大于房价，规模扩张必将带来堆积如山的存货和借贷，高周转之下土地储备的重置成本将持续高于企业的利润积累。
但时过境迁。随着融资环境的改变，地价和房价增幅已经低于持有土地所需支付的资金成本。业内一家研究副总经理认为，土地资源是合生的核心，但是这个核心能走多远还是未知数。
即使被合生一直顶礼膜拜的港企，在内地发展也颇为不顺，甚至时常被曝光经年囤地的丑闻。相较之下，内地开发商绿城、融创则是一边走精品路线，一边坚持高周转，调控之下实现自救和逆袭。
在常年存货高企、销售速度缓慢的情况下，合生创展财务压力同样在加剧，紧绷的资金链条不断遭遇质疑。2012年报披露的数据，截至去年12月30日，合生创展银行及财务机构借贷总额高达344.99亿港元，较2011年12月31日增加了14%。而合生创展的现金及短期银行存款仅为55.89亿港元，短期债务压力增大。去年年底，其净债务对权益比率已达69%。今年全年，合生仍需偿还债务150亿。此前，合生创展宣布发行2018年到期的3亿美元优先票据。标普即将其信用评级展望为负面，同时指出公司处于相对较弱的执行能力及较高的比率。
快速周转还是追逐高利润率，合生一贯乐观且固执地选择后者。但是历年业绩的乏善可陈，早已将合生的战略失误暴露在公众面前。可惜的是，合生并未根据市场形势作出调整。或许这无关判断及调整能力，而在于老板的意愿。以不变应万变，合生赌的未来需要拭目以待。
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