[摘要] 净利润94.9亿元，上半年录得693.2亿元的合约销售金额，640亿元的现金流傲视全国房企——在光芒四射的业绩背后，恒大地产超高的财务风险却始终无法被忽视，算上总额445亿元的永续债，恒大的实际净负债率已高达约116%。
净利润94.9亿元，上半年录得693.2亿元的合约销售金额，640亿元的现金流傲视房企——在光芒四射的业绩背后，恒大地产超高的财务风险却始终无法被忽视，算上总额445亿元的永续债，恒大的实际净负债率已高达约116%。
前6个月，恒大是极少数超额完成半年合约销售目标的开发商。8月26日，恒大总裁夏海钧透露，截至8月底，恒大已完成了全年1100亿元销售目标的72.8%，在近40个城市放松限购的背景下，有信心到年底时大幅超标。
如果说“现金为王，销售为先”是恒大布局的产物，其付出的代价就是不断飙升的水平，甚至不惜以大量的类信托表外永续债来对赌中国楼市见底。
财报显示，恒大地产今年上半年发行单个项目永续债新增融资超过175.8亿元，使得资本工具的余额环比飙升77.7%至444.82亿元。而永续债的持有人上半年共计瓜分了恒大地产18.84亿元的净利润，占比高达20%，而去年底这一比例为0，反映永续债的抵押项目已陆续开始入账。
恒大首席财务官谢惠华向21世纪经济报道记者透露，永续债的平均融资成本为9%-11%，融资所得全部用于支付一线城市的地价，未来会综合考虑市场和项目情况决定是否增发。一名知情人士爆料，176亿的永续债同时涵盖上海、北京和南京的多个新盘，由多家股份制银行合作发售，沿用利息递增条款。
“为了补充一、二线城市的土地储备，短期负债率是高了些，但我可以保证恒大不欠政府一分钱地价和土地税。项目布局的目标已经完成，未来用于买地的预算会大幅减少。”恒大集团董事局主席许家印表示。
变种信托
永续债次出现是在恒大地产的2013年报中，去年250亿元的发行规模已属业内之最；尝到甜头后，恒大继续大规模利用银行通道实践表外融资。
香港一名投行研究主管表示：“恒大永续债的本质就是房地产信托的变种，以项目股权作为抵押品，银行做通道，基金、资产管理和券商都可以参与包装成高理财产品卖给者。”
他透露，恒大年初以北京某大型地产项目、经由平安银行发行了50亿元的永续债，前2年固定利息约10%，第三年起递增，若一直不偿还本金，利息会在5年后达到18%的峰值。
按照香港的会计标准，永续债不仅在资产负债表上全部算作权益，而且利息支出可以归类为股东派息直接从损益表内消失；对于恒大这样的高企业来说，发行永续债是降低表内净负债率的工具。
前述知情人士透露，自从房地产信托的融资渠道受阻后，恒大就开始打包几乎的一线和二线城市项目进入银行通道的永续债，参与行也从最初的民生银行扩展至平安等更多股份制银行，类型大多为“2+N”或“3+N”，起息10%-11%。
亿翰智库中国上市房企研究副主任张化东对记者表示，恒大同时用尽了经营和财务，很明显是在上半年销售低谷前对赌中国楼市见底，目前来看似乎又“赌对了”。但这种表外高负债的模式难以
持续，对于新发行的永续债，者会不断追求更高的率以弥补风险；对恒大来说，一旦市场出现不可预知地逆转，可以选择只还息不还本。
一名出席者会议的机构者告诉记者，内部研究时会把恒大的永续债作为“变种信托”算在负债端，恒大必须保持快速开发、快速回款的高周转模式以维系高负债。“目前来看，这种模式还是很有竞争力的。”
高负债生存之道
“公司内部做了严格的压力测试，即使在最严酷的信贷环境中，即银行对恒大不发放一分钱贷款，集团的现金流也足以维持1年的项目建设和交付运营。”夏海钧提醒者，伴随着负债率短期冲高，恒大的现金流同样处于历史新高的640亿元，远高于同业竞争者。
即使撇除445亿元的永续债，恒大官方口径的净负债率同样从去年底的69.5%飙升20个百分点至89.6%。夏海钧解释说，这主要是公司应对上半年市场调整期的短期策略，保证恒大有充足的资金在一、二线城市拿地，并匹配今年开工面积和竣工面积的大幅增长。
“目前，恒大已完成了在北、上、广、深的大规模产品布局，土地储备已足够恒大未来5-7年的发展。随着可售面积显著增加，会持续带动销售金额增长，预计下半年有500亿至600亿元的现金回笼。”夏海钧表示，公司的长期目标是将净负债率控制在70%以下。
首6个月，恒大通过项目销售回款528亿元，约占集团上半年合约销售总额的76.2%，项目回款率偏低。前述投行研究主管表示，这主要和恒大上半年在多地推行的“”促销战略有关，迫于其高负债的发展模式，必须比同业保持更高的销售额增长。
“当企业发展到一定规模时，多元化发展是必经之路。恒大在实时制定的第七个‘三年计划’中明确提出多元、规模加品牌的发展路线。相信很快会看到诸如恒大粮油、恒大奶粉等产品问世，尤其在畜牧业方面的进展较快。”许家印表示，集团的计划是明年各项指标入围500强。
免责声明：凡注明“来源：房天下”的所有文字图片等资料，版权均属房天下所有，转载请注明出处；文章内容仅供参考，不构成投资建议；文中所涉面积，如无特殊说明，均为建筑面积；文中出现的图片仅供参考，以售楼处实际情况为准。
