恒大：左手规模，右手效益，“三低一高”战略转型成效显著

2017年初，恒大启动战略转型，向“规模+效益型”发展战略及“三低一高”发展模式转变，核心是增效益与降负债。一系列举措之下，恒大战略转型成效显著。

2017年恒大实现全年合约销售金额约5009.6亿元，同比增长34.2%，合约销售面积约5029.9万平方米，合约销售均价为9960元/平方米，同比分别增长19.2%和12.6%。在保持业绩持续强劲增长、规模取胜的同时，恒大向效益看齐，“规模+效益”的目标正在稳步推进。

自2009年上市以来，恒大营业收入、毛利几乎一直保持快速稳定的增长，2016年恒大营业收入和毛利均同比增加约59个百分点，但净利润却并未保持同步快速增长，2014-2016年，其净利润始终维持在170-180亿水平，增收不增利现象较为明显。

2017年，恒大开启了向效益看齐的转型之路。数据显示，2017年上半年恒大实现营业收入1879.8亿元，较去年同期上涨114.8%；毛利较去年同期上升171.7%至673亿元，同时实现净利润231.3亿元，较去年同期上涨224.4%，超过2016年全年净利润。核心业务利润亦斩获273亿元，同比大增249.6%；股东应占利润为188.3亿元，同比大增832.2%，股东51.8%，同比增43.6个百分点。各项利润指标均创上市以来纪录。

图：2009年以来恒大营业收入、毛利、净利润变动情况

数据来源：2009-2016年企业年报、2017年企业中期报告

对比几大龙头房企2017年上半年净利润水平可以看到，作为多年来的“利润王”，中海地产上半年净利润为216.5亿港元（约人民币184亿元），万科和碧桂园上半年净利润相近，分别为73亿元和72亿元，保利地产紧随其后，融创则相对逊色。而恒大，以231亿元的水平高居首位，昔日的“规模之王”实现了向“利润之王”的华丽转身。

图：2017年上半年龙头房企净利润比较

数据来源：2017年企业中期报告

恒大利润的大幅增长，可以归结为以下几个原因：

►强劲销售推动营收大涨

一直以来，恒大均保持高速的销售业绩增长，近十年复合增长率高达71.9%，2015年开始更是保持每年超千亿的增长规模。强劲的销售业绩是企业营收大涨的基础。

►产品附加值不断提高，加之拿地成本低，带动利润增加

恒大始终贯彻精品战略，近两年来更是通过配套先行、升级物业服务、完善售后等措施，提升前后端服务水平，从而提高产品附加值，加之一直以来拿地成本较低，带动利润增长。

图：2013-2016年恒大拿地均价、销售均价变动情况

数据来源：2013-2016年企业年报、2017年企业中期报告

►缩减财务、销售费用，优化管理

其一，采用“长债换短债、低息换高息”方式降低融资成本，减少财务费用；其二，更多采用互联网渠道进行推广销售，销售费率由2016年底的7.6%下降至2017年中的4.2%；其三，实施以利润为中心的考核体系，把钱花在创造更多利润的人身上，优化管理。

►强化统一集采优势，以规模向合作伙伴换效益

通过“统一规划、统一招标、统一配送”的标准化运营模式，恒大在保障产品品质的同时实现了成本的有效控制。此外，随着销售规模的大幅度提升，恒大与战略合作伙伴形成更紧密的利益共同体，助力恒大从各环节供应商获得更多折扣和让利，最终实现利润上涨。

在恒大2017年开始的由高负债、高杠杆、高周转、低成本的“三高一低”向低负债、低杠杆、低成本、高周转的 “三低一高”发展模式的转型过程中，大幅降低负债率是核心所在。“增效”与“降杠杆”已成为恒大发展新路径的标签。据恒大高管在2017年中期发布会上透露，恒大2017年末资产负债率将下降到67%左右，并计划2019年末下降到55%。

►1300亿战投创纪录，降负债立竿见影

2017年恒大合计已成功引入1300亿战略投资，投资者包括中信、中融、华信等实力雄厚的央企、国企、大型金融机构及战略合作伙伴。三轮战投的引入体现了投资者对恒大发展前景的信心，也为企业带来大量现金流，大力增强了企业效益，同时对降低负债起到了立竿见影的作用。

表：恒大2017年三轮战略投资引入情况

中国指数研究院根据公开资料搜集整理

►提前赎回永续债，长债换短债、低息置换高息，降低融资成本

2017年上半年 ，恒大通过多种方式提前赎回了1129亿元的永续债，极大地降低了其负债率，助推恒大“轻松前行”，到2020年6月末，恒大将力争实现净负债率降至70%。

此外，恒大通过一系列长债换短债、低息置换高息的动作，降低债务成本，逐渐改善债务结构。

►土地储备负增长，降低土地费用支出

除了外部“引资”、优化债务结构外，恒大开始着力适度降低土地储备总规模以减少土地款支出，以审慎、务实的策略在必要地区补充优质土地。于2017年7月至2020年6月，恒大计划将土地储备总量控制在每年负增长5%-10%，相当于每年减少1000万平方米到2000万平方米土地储备。

“增效”与“降杠杆”之下，恒大受到投资者热捧，公司股价从2017年年初的约5港元涨至32.5港元，涨幅达550%。

此外，德意志银行、花旗银行、国泰君安、摩根士丹利、野村证券等多家国际投行也纷纷给予恒大“买入”评级；国际评级机构穆迪将中国恒大企业家族评级上调至“B1”，高级无担保债券评级上调至“B2”，评级展望为“稳定”。未来效益的继续上升和债务结构的持续优化，为恒大打开了持续上涨空间的大门。

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